成文日期：2023年11月9日

10月份受地缘政治冲突升级提振避险情绪，黄金表现较强。但由于冲突并未出现明显恶化对市场影响逐渐弱化，贵金属价格影响因素再次转向宏观基本面。美联储11月利率决议继续暂停加息，随着10月非农报告全线弱于预期、ISM制造业指数再度大幅放缓，预计美国加息周期已基本结束，政策面对美元支撑有所弱化。此外，随着油价大幅下挫，美债收益率应声下跌也将驱动黄金价格上行，短期黄金价格受政策预期修正或出现回调情况，本周关注美联储官员讲话。中期来看，美债收益率预计将伴随着美国经济数据的走弱而回落，但只要市场还没开始系统性交易降息预期，黄金的短期弹性就不会很大，但随着降息预期逐渐升温，贵金属仍具有上行动力。

1、全球加息周期或基本结束

上周各央行的货币政策陆续揭晓，欧洲央行、英国央行、美联储均选择按兵不动。欧洲央行方面，央行会议声明强调，预计维持政策利率足够长时间可使通胀回归目标水平。美联储方面，鲍威尔表示尚不确信当前货币政策紧缩程度已足够实现通胀目标，未来将基于进展谨慎推进政策，并保留了再次加息的可能性。英国央行方面，行长贝利强调现在谈降息还为时过早，仍会观察是否会进一步加息。随着全球通胀水平不断回落以及高利率政策对经济负面影响逐渐显现，预计本来加息周期已基本结束。

针对美国而言，目前从通胀和经济表现来看，预计加息周期已基本结束，即使年内不再加息，但高利率政策或维持较长时间，降息时点可能不会那么快到来，目前市场定价的降息的时点在明年6月份，但如果后续美国经济数据出现超预期放缓或油价快速下跌带动通胀大幅回落的背景下，也不排除降息时点提前到来。近期，美国国债收益率收益率曲线出现明显下移的情况，此外，美联储加息预期也有所回落。

2、美国就业市场边际走弱

美国10月非农就业报告全面低于预期，就业市场出现边际走弱迹象。11月3日，美国公布了最新的非农就业人口数据， 10月非农就业人口增加15万人，预期为18万，9月的新增就业人数由33.6万人下修至29.7万人，10月新增就业仅为9月新增就业人数的一半，为2022年以来的第二低就业增长人数。非农新增就业人口超预期放缓，而失业率反而升到了2022年1月以来的高位，这预示着火热的美国劳动力市场开始降温。如果后续失业率进一步反弹，则美国经济进入衰退的概率将显著增加。此外，美联储极为看重的工资增长月率放缓，平均时薪月率仅增长0.2%，低于预期的0.3%，平均时薪年率降至4.1%，这是自2021年中期以来的最低点，不过比预期高出0.1个百分点。

从行业来看，医疗保健行业创造了5.8万个新工作岗位。其他涨幅最大的行业包括政府部门(5.1万)、建筑业(2.3万)和社会救助部门(1.9万)。休闲和酒店业一直是就业岗位增加最多的行业，也增加了1.9万个就业岗位。制造业减少了3.5万个就业岗位，运输和仓储行业减少了1.2万人，信息相关行业减少了9000人。美国10月就业增长放缓幅度大于预期，部分原因是美国汽车工人联合会针对底特律三大汽车制造商的罢工压低了制造业就业人数，同时薪资通胀降温，表明就业市场的紧张状况有所缓和。不过，罢工已经结束，可能会提振11月份的非农就业人数，10月非农报告加强美联储结束当前加息周期的预期。

3、近期美国经济先行指标回落

在高通胀、高利率等因素影响下，美国经济整体面临一定压力，但目前衰退的概率依然较低。从近期公布的数据来看，美国10月新增非农就业人数不及预期，就业市场出现明显降温，失业率上升，工资增速放缓。此外，10月ISM制造业、服务业PMI指数也表现不及预期，美国10月ISM制造业指数46.7，预期49，前值49。10月ISM制造业指数大幅不及预期，单月降幅为一年多来最大，创下二个月新低。其中，新订单指数降至5月以来的最低水平，生产指数也不佳，美国10月的汽车业大罢工对ISM制造业数据拖累作用明显。三大车厂近日与工会达成一致，这意味着ISM制造业在未来有望得到改善。10月ISM服务业指数降至51.8，创五个月新低，单月降幅1.8个百分点为今年3月以来最大，预期为53，前值53.6。美国经济在经历了三季度的强劲增长后，在四季度开始出现回落，尽管服务业需求相对强劲，但在全球需求疲软的情况下，制造业难以恢复增长势头，经济持续放缓凸显金融逆风带来的不利影响逐渐显现。另外，欧洲经济表现依然较弱，其中德国已陷入技术性衰退，欧元区经济复苏困难重重，欧美宏观基本面的差异对美元指数有一定支撑。

数据显示，8月以来美国经济惊喜指数一直是高位震荡走平的状态，现阶段美债收益率的回落意味着向经济现实回归。往后看，一方面现在经济惊喜指数在高位区间，再度突破上行的压力较大。此外，由于美债收益率的持续走高或将对宏观经济产生压制，后续大概率将震荡回落，后将推动美债收益率进—步回落。

4、油价回落带动通胀预期下行

10月份以来，原油的需求出现季节性下滑，燃料油等下游品种终端需求疲软。暖冬预期下，柴油、取暖油等需求也被压制，未来原油需求端预期偏悲观。供应方面，OPEC+未传出更多利好，减产执行率维持正常水平。目前来看地缘局势并未有明显升级迹象，原油价格影响因素或回归基本面，在需求端相对悲观预期，供应端未出现较大变动下，油价重心或继续下移，能源价格下行也将继续带动美债利率进一步下行，黄金上方压力或逐渐减弱。

5、投资机会及风险提示

综合来看，当前市场仍紧盯美联储货币政策，目前从通胀和经济表现来看，预计加息周期已基本结束，即使年内不再加息，但高利率政策或维持较长时间，降息时点可能不会那么快到来，目前市场定价的降息的时点在明年6月份。近期美联储官员释放鹰派言论，市场对降息预期出现修正，贵金属价格短期或出现回调情况。在加息周期接近尾声之际，市场易受经济数据、加息预期变动的影响出现较大波动。中期来看，伴随着美国经济数据走弱美债收益率或继续回落，这对贵金属是有利的，但只要市场还没开始系统性交易降息预期，黄金的价格弹性就不会很大，但随着降息预期逐渐升温，贵金属仍具有上行动力。

风险提示：美国经济超预期、美联储政策超预期、地缘局势超预期