成文日期：2023年7月31日

摘 要

1.宏观：国内政策利好持续释放，市场信心有所增强，关注政策兑现及向实际需求的传导。美国经济基本面表现好于预期，衰退风险减弱，6月核心PCE物价指数同比超预期回落，若工资、通胀持续放缓，美联储年内有望不再加息，“软着陆”概率提升。短期宏观情绪持稳偏好，但仍需警惕美国通胀反复、再度加息的风险。

2.基本面：供应端，8月国内电解铜产量有增加预期，供应压力增强，不过内外价比走低，进口亏损扩大可能带来出口机会，可能对供应压力有一定的缓和。需求端，终端板块呈传统领域与新能源部领域分化格局，需求有韧性，预期向好，关注政策兑现及传导情况，对铜需求的提振仍需时间。8月仍处铜下游传统需求淡季，加之高铜价和精废价差的压制，加工端订单或继续走弱，现实需求预计偏弱。库存端，LME铜库存开始累增，国内有淡季累库压力不过目前累库不及预期，内外显性库存仍处低位，关注8月累库情况。

3.观点：8月沪铜走势或先扬后抑。在宏观转暖及累库暂不明显的背景下，铜价下方有支撑，上旬或高位震荡，但8月产量上修、淡季消费偏弱的基本面压力仍存，与宏观暂难形成共振，价格持续向上动能不足，若如期累库，中下旬有承压回落可能。

风险提示：国内政策兑现不及预期、美国通胀回落缓慢、国内累库持续不及预期等

一、 7月行情回顾

2023年7月，铜价震荡偏强运行，重心上移。7月铜价走高主要受宏观利好情绪的提振，美国通胀超预期回落，市场此前对美联储后续激进加息的预期降温，开始交易紧缩周期接近尾声的预期。国内政策利好释放，强于预期，提振市场信心,内外整体宏观氛围转好，提振铜价。基本面供需双弱，短期矛盾不强。宏观主导下，7月铜价偏强震荡。

二、基差、价差分析

（一）基差

7月份，供应端持稳，进口流入补充了部分检修带来的产量收缩，在淡季及高铜价压制下需求偏弱，现货升水下调至偏低水平。8月份，电解铜冶炼厂集中检修阶段性结束，供应稳中有增，消费淡季需求难有改善，现货升水或难有起色，基差预计仍将维持低位。

（二）内外价比

7月份，海外交易美联储加息接近尾声预期，宏观面显利好，而伦铜库存低位、国内库存小幅累增，多空交织格局下，除汇后的内外价比持稳，仍处于低位。8月份，美联储加息符合预期，软着陆概率提升，国内政策预期偏强，宏观持稳偏好。基本面来看，国内淡季现实需求偏弱，有累库预期，内外价比上修空间预计有限，预计仍将维持低位。

三、宏观因素分析

（一）海外：美联储激进加息预期降温，软着陆概率提升

经济方面，美国7月Markit制造业PMI初值为49，高于预期及前值，创三个月高位，服务业PMI初值为52.4，综合PMI初值为52，环比6月有所回落。美国二季度GDP意外加速增长，6月耐用品订单增速也远超预期，经济基本面表现强于预期。就业方面，美国6月非农新增就业20.9万人，远低于预期的22.5万人，创下2020年12月以来最低纪录。6月失业率从5月下降0.1个百分点至3.6%。就业市场出现松动，但失业率走低，仍显韧性。通胀方面，美国6月CPI同比上涨3%，连续12个月涨幅回落，且为2021年3月以来最小涨幅。核心CPI同比上涨4.8%，为2021年11月以来最小涨幅。美国6月核心PCE物价指数同比升4.1%,预期升4.2%,前值升4.6%。通胀呈回落趋势，但目前尚未达到目标值。货币政策方面，美联储7月会议如期加息25个基点，将联邦基金利率的目标区间上调至5.25%到5.50%。FOMC声明显示，经济活动以温和步伐扩张；就业增长强劲，失业率保持低位。美联储主席鲍威尔在新闻发布会上表示，未来加息仍将取决于数据，9月加息和不加息都有可能，美联储没有决定每隔一次会议加息，今年不会降息。鲍威尔相信能够在不大幅损害经济的情况下降低通胀，美联储工作人员不再预测今年会出现经济衰退。预计通胀率到2025年前后才会回落至2%。

综合而言，受经济基本面及就业市场偏强韧性和通胀缓解的支撑，美联储在不引发经济衰退的情况下遏制通胀，实现“软着陆”的可能性提升。海外宏观逻辑有向好转变的迹象，不过通胀仍未回落至目标水平，后市仍需关注，若通胀数据反复，不排除年内继续加息的可能。

（二）国内政策利好释放强于预期，关注落实情况及实际需求恢复

经济数据方面，上半年国内生产总值593034亿元，按不变价格计算，同比增长5.5%，比一季度加快1.0个百分点。其中，二季度GDP同比增长6.3%，环比增长0.8%。上半年全国规模以上工业增加值同比增长3.8%，其中6月份增长4.4%。上半年社会消费品零售总额227588亿元，同比增长8.2%，其中6月份增长3.1%。上半年固定资产投资（不含农户）同比增长3.8%。分领域看，基础设施投资增长7.2%，制造业投资增长6.0%，房地产开发投资下降7.9%。综合而言，国内经济数据表现部分低于预期，7月初政策刺激预期开始被市场交易。

政策方面，7月下旬稳增长政策密集出台，新能源汽车购置税减免政策延续至2027年底，此外，《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》、《关于促进电子产品消费的若干措施》、《关于促进汽车消费的若干措施》等系列文件发布。中共中央政治局会议释放利好信号，提出要提振汽车、电子产品、家居等大宗消费，地产端提出适时调整优化政策，部分表述较预期偏强。随后发改委发布《关于恢复和扩大消费的措施》的通知，围绕稳定大宗消费、扩大服务消费、促进农村消费、拓展新型消费、完善消费设施、优化消费环境等六大方面，提出20条政策举措。国务院常务会议强调，要调整优化房地产政策，根据不同需求、不同城市等推出有利于房地产市场平稳健康发展的政策举措，加快研究构建房地产业新发展模式。

综合而言，国内政策利好频出，提振市场信心，整体表现强于预期，提振有色金属需求预期，后续利好能否延续一方面需关注配套政策的落地及传导情况，另一方面关注实际需求的恢复情况。

四、基本面情况

（一）供应端

1.铜矿：海外矿端干扰此消彼长，国内矿端供应宽松，加工费上行

据SMM消息，路透报道，秘鲁新一轮抗议活动开始，该国将主要道路沿线的紧急状态再延长30天，其中包括重要矿山运输铜的关键道路，或对 Las Bambas铜矿产生影响。此外，智利铜矿生产或因《矿业特许权使用费法案》通过而面临更多风险。不过，海外矿端干扰对国内铜矿供应的短期影响不大，据海关数据，6月国内进口铜矿砂及其精矿212.5万吨，1-6月累计进口1343.5万吨，同比增加7.9%，铜精矿加工费持续上涨。7月6日，CSPT小组敲定2023年三季度的现货铜精矿采购指导加工费为95 美元/吨及9.5美分/磅，较二季度增加5美元/吨及5美分/磅，矿山及炼厂对今年铜矿供应宽松有一致预期。

2. 精炼铜：8月产量增长，供应压力或有增强

产量方面，今年以来，国内电解铜产量处于历年高位水平。据SMM调研，7月检修量较大，有7家冶炼厂有检修计划，故产量或环比走弱，预计为90.21万吨，环比降1.72%。8月仅有1家冶炼厂有检修，产量环比增长预期较为明确，但9月检修又将扩大，产量或将重新减少。进口方面， 6月精炼铜进口量为29.81万吨，环比增加1.01%，同比减少20.38%。目前内外比值仍偏低，据SMM消息，Codelco和俄铜季度小长单以及洛阳钼业前期积压在非洲的货源将陆续到达国内，8月进口量料将环比增加，不过7月末内外比价恶化，进口亏损扩大，炼厂普遍观望出口机会，8月进口情况存在不确定性。

综合而言，8月炼厂检修结束、产量环比增长，8月供应压力有增强预期，关注出口情况，若出口窗口打开，或缓和供应压力。

3.废铜：精废价差高于合理区间，抑制精炼铜消费

7月份，铜价高位震荡，精废价差处于偏高水平，持续位于合理区间上方，废铜对精铜的替代性显现，废铜呈供应走弱、消费坚挺的格局。8月份，预计精废价差仍将处于偏高水平，对精炼铜消费的抑制阶段性显现。

（二）需求端

铜的终端需求板块主要包括电力、地产、汽车、家电等，初级消费主要为铜杆、铜管、铜板带等初加工产品和电线电缆、漆包线等深加工产品。

1.终端板块：传统与新兴领域分化，预期有所转暖，有韧性但短期难乐观

电力：今年我国电网投资计划完成总额为5200亿元。据国家能源局数据，1-6月，全国电网工程完成投资2054亿元，同比增长7.8%。全年目标完成率为39.5%，完成度不高。不过，受光伏、风电等领域快速增长的带动，新兴能源板块的发电量占比提升，1-6月，全国主要发电企业电源工程完成投资额3319亿元，同比增长53.8%。综合而言，传统电力板块相对稳定，新兴能源板块增速乐观但目前比重仍有限，整体电力用铜需求持稳为主。

地产及家电：地产前后端数据分化，新开工及施工面积仍处同比下滑趋势中，竣工面积同比回暖。由此，虽政策端有一定的利好支撑，但短期改善预计有限，施工端板块的用铜需求预计难有提升，与竣工端相关联的家电板块需求相对乐观。

汽车：传统燃油车与新能源汽车消费分化。据中汽协数据，6月，国内汽车产销分别完成256.1万辆和262.2万辆，环比分别增长9.8%和10.1%，同比分别增长2.5%和4.8%。新能源汽车产销分别完成78.4万辆和80.6万辆，同比分别增长32.8%和35.2%。7月21日，国家发展改革委等部门制定的《关于促进汽车消费的若干措施》公布，提出进一步稳定和扩大汽车消费，优化汽车购买使用管理制度和市场环境，更大力度促进新能源汽车持续健康发展。综合而言，新能源汽车或维持高增速，但传统燃油车消费难有改善且逐步被新能源汽车挤占，汽车板块用铜需求增减相抵后，整体仍有增长预期。

2.初级消费：传统淡季到来，铜材加工企业开工率下滑

据SMM调研，6月铜下游需求表现不佳，精铜杆、铜棒、铜管、铜板带等企业开工率环比均大幅下滑，降幅多数超预期。7月进入传统消费淡季，终端呈传统板块与新能源板块分化局面，短期并未出现明显的需求拉动。从7月调研来看，加工企业订单走弱明显，也受铜价居高、精废价差扩大的压制，下游线缆企业提货及生产不积极，漆包线端口更是出现订单“超淡季”表现。8月仍是消费淡季，预计铜下游各加工板块需求将继续环比走弱。

综合而言，铜终端需求呈现传统领域与新兴领域分化的局面，整体有韧性，汽车、电子产品、家电、家居等板块的政策利好释放，地产端也有优化调整预期，终端需求预期转好。不过，受8月淡季制约及高铜价抑制，加之政策传导仍需时间，短期消费或难有明显改善，8月现实需求偏弱。

（三）库存

期货库存方面，截至7月28日，全球三大交易所铜库存合计16.91万吨，月环比增加0.19万吨，国内去库速度放缓但仍未出现有效累库，LME月度仍在去库，内外显性库存处低位。国内社库方面，7月份随消费淡季深入，有季节性累库预期，不过累库情况明显低于预期，截至7月28日，SMM统计电解铜社库（不含保税区）为9.92万吨，月环比持平。

五、观点及展望

宏观方面，国内政策利好持续释放，市场信心有所增强，关注政策兑现及向实际需求的传导。美国经济基本面表现好于预期，衰退风险减弱，6月核心PCE物价指数同比超预期回落，若工资、通胀持续放缓，美联储年内有望不再加息，“软着陆”概率提升。短期宏观情绪持稳偏好，但仍需警惕美国通胀反复、再度加息的风险。基本面来看，供应端，8月国内电解铜产量有增加预期，供应压力增强，不过内外价比走低，进口亏损扩大可能带来出口机会，或对供应压力有一定的缓和。需求端，终端板块呈传统领域与新能源部领域分化格局，需求有韧性，预期向好，关注政策兑现及传导情况，对铜需求的提振仍需时间。8月仍处铜下游传统需求淡季，加之高铜价和精废价差的压制，加工端订单或继续走弱，现实需求预计偏弱。库存端，LME铜库存开始累增，国内有淡季累库压力不过目前累库不及预期，内外显性库存仍处低位，关注8月累库情况。

综合而言，8月沪铜高位震荡为主，走势或先扬后抑。在宏观转暖及累库暂不明显的背景下，铜价下方有支撑，上旬或高位震荡，但8月产量上修、淡季消费偏弱的基本面压力仍存，与宏观暂难形成共振，铜价持续向上动能不足，若如期累库，中下旬有承压回落可能。

风险提示：国内政策兑现不及预期、美国通胀回落缓慢、国内累库持续不及预期等

徽商期货有限责任公司

投资咨询业务资格

皖证监函字【2013】280号

张玺  工业品分析师

从业资格号：F3046164

投资咨询证：Z0015768

王琪唯  工业品分析师

从业资格号：F03088437

【免责申明】本报告所载信息我们认为是由可靠来源取得或编制，徽商期货并不保证报告所载信息或数据的准确性、有效性或完整性。本报告观点不应视为对任何期货商品交易的直接依据。未经徽商期货授权，任何人不得以任何形式将本报告内容全部或部分发布、复制。