成文日期：2023年3月28日

摘要

螺纹钢是钢铁行业的重要品种，螺纹钢期权的上市，为产业企业提供了更精细化的风险管理工具。X螺纹钢贸易企业于2023年2月24日定价采购500吨热卷，采购成本为4323元/吨（含税），销售日期根据下游市场采购情况，择机出售。销售期间或之后，企业拟继续采购500吨左右钢材，用于下一轮销售。以上贸易规划，企业在每一轮购销周期内均面临钢材价格波动风险，对此，经企业董事会决策，拟采用螺纹钢期权对部分库存进行风险管理。

一、企业现货经营情况及面临的风险

为开展年度贸易规划，X螺纹钢贸易企业于2023年2月24日定价采购500吨热卷，采购成本为4323元/吨（含税），销售日期根据下游市场采购情况，择机出售。销售期间或之后，企业拟继续采购500吨左右钢材/建材/型材，用于下一轮销售。

以上贸易规划，企业在每一轮购销周期内均面临钢材价格波动风险，考虑到热卷/线材和螺纹钢同源，价格走势也高度拟合。对此，经企业决策，拟采用螺纹钢期权对部分库存进行套保，同时根据以下不同情况，采用不同期权策略进行保值操作，保值后，可接受的亏损区间控制在0 -200元/吨。

情况（1）：企业持有现货库存未出售时，采用空头方向保值。

情况（2）：企业库存出售之后，同时企业与下游签订订单时，采用多头方向保值。

二、项目方案设计

（一）方案设计

企业运用期权套保，需灵活使用期权交易策略。根据上述企业实际经营需求，我们对情况（1）空头套期保值，提出买入看跌期权策略、熊市看跌期权价差策略两种套保方案。同时对情况（2）多头套期保值，提出买入看涨期权策略、牛市看涨期权价差策略两种套保方案。以上不同情况下的两种方案，企业在实施过程中，需以市场实时行情和企业规划的保值区间为选择依据，具体落实。

本方案以主力合约RB2305为例（对应期权到日期为2023年4月24日，剩余27个自然日），实际操作时可根据企业经营规划和市场流动性调整。

（二）市场背景、后市研判

当前螺纹面临供需双增、低库存、高成本的局面，螺纹行情仍将保持多头格局。首先，供给端高炉铁水产量恢复较快，加上电炉端利润的回升，短流程产量也有增加预期。其次，目前来看需求恢复进度基本满足预期，也基本符合螺纹消费的季节性特征，尚处于需求启动的初期，后续就将进入真正的需求验证阶段。前期市场给予3-4月份传统“旺季”需求以较高的预期，该预期是否能兑现以及兑现的程度如何，将成为接下来主导行情波动的关键因素。第三，低库存和高成本对螺纹价格有较强支撑。当前库存整体水平不高且已出现库存拐点，后续将进入季节性去库阶段，库存压力较轻时价格易涨难跌。受低库存和需求增加驱动，铁矿石价格偏强运行。受安全生产加严及需求回暖影响，双焦价格同样稳中偏强。

但是，由于房地产市场的回暖复苏仍处于观察之中，对用钢需求改善提升有限，加上基建端对于用钢需求主要起到托底作用，但对增加钢材价格弹性的作用有限，因此螺纹价格短期支撑较强，但中期可能存在回调风险。

三、具体方案设计

（一）情况（1）：企业持有现货库存暂未出售

企业已采购现货暂未出售时，面临库存风险敞口。对此，为规避市场价格下跌的风险，建议采用空头套期保值。

1.单腿策略：买入看跌期权策略

买入看跌期权策略是指企业在持有现货多头的情况下，预期后市下跌，为防范库存价格贬值的风险，采用期权套保，达到锁定销售利润目的的策略。

当螺纹钢行情下跌时，企业现货端出现亏损，但持有的期权端出现盈利，企业可以平仓对冲风险，也可以持有到期行权锁定销售价格。

（1）企业套保合约选择

合约期限方面，近月合约和主力合约的流动性较好。为避免移仓换月带来的附加成本及不确定性，建议选择主力合约对应的期权合约，即RB2305合约，其对应期权到期日为2023年4月24日（剩余27天）。行权价方面，综合考虑企业现有库存成本、套保成本、企业参与期权套保后愿意接受的现货最大亏损、流动性风险等因素，选择以螺纹钢期权行权价3950元/吨为基准，上下浮动2档，即选择3850/3900/3950/4000/4050五档行权价，分别建仓。持仓手数方面，综合考虑企业套保需求、期权流动性，拟对以上五档行权价分别建仓40 手，根据当天盘面测算，该策略对应套保现货480吨。持有时间根据企业库存销售日期灵活调整。

（2）企业使用该方案建仓成本

买入看跌期权建仓成本为期权权利金支出，以撰写方案当日收盘价测算，以上权利金共计98,800元。

（3）期权端到期盈亏

本方案期权端最大亏损在于权利金损失98,800元，最大盈利理论无限。到期时，期货价格跌超3918.5元/吨，方可实现该期权策略的盈亏平衡。

（4）风险收益整体情况

企业具体使用该策略时，需针对盘中主力合约变更情况及企业开仓点位重新测算，并从流动性风险，方向性风险及突发事件对期权套保情况进行全面评估。

2.组合策略：熊市看跌期权策略

熊市看跌期权策略是企业在持有现货时，担心市场出现下跌，于是买入看跌期权策略，同时为了降低权利金成本，卖出行权价稍低的虚值看跌期权。整体期权头寸呈现盈损均有限的状态。

当行情出现下跌时，企业现货端出现亏损，但持有的期权端出现盈利，企业可以采用平仓对冲风险，也可以持有到期行权转换成期货头寸，以实现对现货套保的目的。

（1）企业套保策略构建

综合考虑企业现有库存成本、套保成本、企业参与期权套保后愿意接受的现货最大亏损、流动性风险等因素，建议对RB2305合约分散持仓，选择行权价3900/3950、4000/4050的两组熊市看跌期权价差策略，分别持仓50组，持有时间根据企业库存销售日期灵活调整。

（2）企业使用该方案建仓成本

企业采用以上策略，建仓成本主要为两个方面：权利金和保证金。

（1）权利金：根据撰写方案当天盘面情况，企业持有以上期权组合策略，需要支付权利金为13,000元。

（2）保证金：以上期权组合中，所有卖方策略均需缴纳保证金，卖出50手RB2305P3900和50手RB2305P4000需要缴纳保证金分别是296,835元和333,335元,共计630,170元，约63万元。以账户持仓资金不超过70%计算，建议保证金账户整体资金为90万元，按照持有20个交易日测算（约1个月），该部分保证金占用资金成本约为900,000*1/12*6%=4500元。

（3）期权端到期盈亏

该螺纹钢期权组合策略，持有到期的最大亏损13,000元,持有到期的最大盈利37,000元,盈亏平衡点4024元/吨。

（4）风险收益整体情况

企业具体使用该策略时，需针对盘中情况及企业开仓点位重新测算，并从流动性风险，方向性风险及突发事件对期权套保情况进行全面评估。

（二）情况（2）：企业无库存，但已与下游签订销售订单

当企业无库存但与下游签订销售订单时，企业面临市场价格上涨的风险，对此，建议采用多头套期保值。

1.单腿策略：买入看涨期权

买入看涨期权策略是企业需要采购现货时，担心市场价格持续上涨，于是采用买入看涨期权策略锁定采购成本。

（1）企业套保合约选择

合约期限方面，近月合约和主力合约的流动性较好。为避免移仓换月带来的附加成本及不确定性，建议选择主力合约对应的期权合约，即RB2305合约，其对应期权到期日为2023年4月24日（剩余27天）。行权价方面，综合考虑企业现有库存成本、套保成本、企业参与期权套保后愿意接受的现货最大亏损、流动性风险等因素，选择以行权价3950元/吨为基准，上下浮动2档，即选择3850/3900/3950/4000/4050五档行权价，分别建仓。持仓手数方面，综合考虑企业套保需求、期权流动性，拟对以上五档行权价分别建仓40 手，根据撰稿当日盘面测算，该策略对应套保现货410吨，持有时间根据企业库存销售日期灵活调整。

（2）企业使用该方案建仓成本

买入行权价分别为3850/3900/3950/4000/4050的RB2305合约看涨期权，每个合约建仓 40 手，权利金共计72,400元。

（3）策略盈亏损益

本方案最大亏损在于权利金损失72,400元，最大盈利理论无限，到期盈亏如下图。

企业具体使用该策略时，需针对盘中主力合约变更情况及企业开仓点位重新测算，并从流动性风险，方向性风险及突发事件对期权套保情况进行全面评估。

2.组合策略：牛市看涨期权价差策略

牛市看涨期权价差策略同样是对冲价格上行风险的策略，该策略在买入看涨期权策略的基础上，卖出行权价稍高的虚值看涨期权，达到降低权利金成本的目的。整体期权头寸呈现盈损均有限的状态。

当行情出现上涨时，企业现货端出现亏损，但持有的期权端出现盈利，企业可以平仓对冲风险，也可以持有到期行权转换成期货头寸，以实现对现货套保的目的。

（1）企业套保策略选择

综合考虑企业现有库存成本、套保成本、企业参与期权套保后愿意接受的现货最大亏损、流动性风险等因素，建议对螺纹钢期权分散持仓，选择4300/4350,4400/4450两组牛市看涨期权价差策略，每组持仓50手，持有时间根据企业库存销售日期灵活调整。

（2）企业使用该策略建仓成本

企业采用以上策略，建仓成本主要为两个方面：权利金和保证金。

（1）权利金：根据撰写方案当日盘面情况，企业持有以上期权组合策略，需要支付权利金为12,750元。

（2）保证金：以上期权组合中，所有卖方策略均需缴纳保证金，卖出50手RB2305C4350和50手RB2305C4450需要缴纳保证金分别是356335元、504585元，共计860,920元，约86万元。以账户持仓资金不超过70%计算，建议保证金账户整体资金为123万元，按照持有20个交易日测算（约1个月），该部分保证金占用资金成本约为：1,230,000*1/12*6%=6,150元。

（3）期权端到期盈亏

该螺纹钢期权组合策略，持有到期的最大盈利37,250元，持有到期的最大亏损12,750元，到期盈亏平衡点4325.5元/吨。

（4）风险收益整体情况

企业具体使用该策略时，需针对盘中情况及企业开仓点位重新测算，并从流动性风险，方向性风险及突发事件对期权套保情况进行全面评估。

五、风险提示

第一，市场风险，期权成交价格会随市场行情有所波动，或对策略最大盈亏情况产生影响。

第二，保证金、权利金支出不确定性，需预留部分资金以应对资金占用风险。受市场影响，保证金或有波动。受开仓先后顺序影响，资金占用也存在一定风险。建议预留好一定资金，以应对市场波动等不确定因素。

第三，流动性风险。期权流动性存在一定不足，为保证开仓顺利，建议建仓、平仓时采用单日多次下单的方式。

【免责申明】

本报告所载信息我们认为是由可靠来源取得或编制，徽商期货并不保证报告所载信息或数据的准确性、有效性或完整性。本报告观点不应视为对任何期货、期权商品交易的直接依据。未经徽商期货授权，任何人不得以任何形式将本报告内容全部或部分发布、复制。

徽商期货有限责任公司

投资咨询业务资格：

皖证监函字【2013】280号

李敏  期权分析师

从业资格号：F3047909