成文日期：2023年2月16日

摘要：2月以来，市场整体震荡，结构化行情显著，传媒、计算机领涨，市场在题材炒作的行业轮动下小盘相对占优，内外部资金流入均有放缓。不同行业投资情绪分化，IH、IF表现偏弱，消费板块二轮投资或将启动。IC、IM在主线未明短线资金躁动下表现偏强，投资情绪已位于高位。

一、美国CPI“靴子”落地，通胀反弹下终点利率仍有不确定性

美国1月CPI同比6.4%，核心CPI同比5.6%，放缓均不及预期，但“靴子”终于落地了。上年12月美国通胀回落主要受能源价格下跌带动，据此放缓加息下1月CPI环比大幅反弹。在高基数影响下，能源分项CPI同比或有下行，但从当前市场价格来看，2月环比转负可能较小，叠加服务业价格高企，通胀压力仍在。另外美国1月零售销售环比3%，核心数据也大幅增加至2.3%，美联储超预期加息概率增加，加息周期或有拉长，终点利率具有不确定性。从美国市场表现来看，市场对美联储加息预期或已包含潜在的通胀反弹可能，整体来看其对权益市场影响力度有所下降。

二、国内流动性短期偏紧，周级别资金成本或有上行压力

短期来看央行大幅进行货币净回笼，与此相对应的DR007主要在1.82%至2.24%间波动，整体利率中枢延续1月份上移位置而未出现回落，考虑近两日的大额净回笼及基本面向好企业融资需求上升，利率中枢或仍有上移可能，周级别短期资金成本或小幅上移。中期来看，央行开展MLF操作对冲到期资金后实现净投放1990亿。近三个月央行通过MLF持续向资本市场释放中期资金，一方面是配合逆回购等短期工具维护市场流动性，另一方面也是对金融机构中长期贷款投放形成支撑。本次MLF利率未出现下调，或会对市场形成一定负面预期，但考虑资金量支撑，整体影响偏中性。伴随着我国地产需求修复进程，销售数据仍待流动性支撑的情况下降息或仍可期。

三、实体角度工业企业现金流动性分层明显，投资进度或有提升

随着资金端价格中枢上移及需求恢复仍待逐步验证，规模以上工业企业流动性出现明显分层，因不同行业流动资产增速带来的固定资产投资转化具有不同的滞后性，分行业投资进度或有分化。2020年起我国不同行业流动资产出现明显增长，一方面是国内外宏观经济高度不确定性带来的投资意愿下降，避险情绪增加；另一方面是国内融资环境相对宽松，资金成本中枢下移。从上月制造业PMI数据来看，PMI生产经营活动预期指数为55.6，显示出企业生产投资意愿增加，并且1月企业信贷大规模增加，流动资产层面并未对生产投资形成上限制约，市场不同行业陆续出现固定资产投资额增加趋势。

上游资源类部分行业已出现固定资产投资额上行拐点，金属和非金属有明显滞后，流动资产快速下降暂未出现企稳，而消费类制造业在上年2月前后第一轮投资上行后，从流动资产增速来看第二轮投资或将处于重启周期。

生产行业投资情绪分化明显，电气流动资产较高带来固定资产投资额呈现波段式上行（受在建工程转为固定资产会计核算影响）；另外市场表现较为强势的通信、计算机及电子行业流动资产的快速增长带来固定资产投资阶段性已保持在全市场较高水平，叠加流动资产增速未出现明显上行，后续题材事件影响轮动从科技板块降温后，或将带来阶段性放缓。

四、北上资金流入趋缓，内资接力放缓，市场资金端仍是科技占优

北上资金在前期大幅流入后已处于放缓及流出周期，不论是美国通胀预期对权益市场风险偏好的影响，还是短期获利资金离场，都对权益市场资金流动性形成压力。内资接力情绪主要释放在本月上旬，两融余额在中旬已出现增长放缓迹象。内外资未形成合力导致场内仍是存量资金的博弈，难以出现普涨行情，更多的是题材炒作下的行业轮动结构化行情。

从不同风格来看，计算机等科技行业交易拥挤度较高，但行业估值整体位于较低水平，也更受市场青睐，北上资金在电子、计算机等行业流入较高，且内资也呈现较高的买入情绪，但需要注意配置较多此类中小盘股票的，私募占优很大比例，其持仓调整较快，关注题材热度下降后的急跌风险。

消费行业内部分化加剧，修复弹性呈现传媒、美容护理、社会服务>轻工制造、纺织服饰>食品饮料、家用电器、商贸零售的格局，可以观察到前期修复顺序居前的食品饮料等行业出现上行乏力，行业内部轮换至附加消费板块，影院、美容、旅行开启了后端发力，整体呈现机构净卖出趋势而北向虽有支撑但力度不足。

金融和周期近期主要受地产需求影响，虽然整体销售数据并没有明显改善，但从一线城市二手住房成交量上来看，多数城市1月增幅较上年春节月超30%，部分城市二手房买卖双方博弈开始出现，市场回暖预期分化下房东惜售心理不同，但买方市场或正在向卖方市场转换。在居民负债意愿下降的基本面下，地产需求修复或将从一线城市改善型住房开始向下传导，叠加房贷年龄限制放宽、房贷利率下调、贷款政策趋松催化楼市复苏，或许“小阳春”已从一线城市悄然开始。

五、股指后市逻辑

综合来看，美国CPI“靴子”落地，通胀反弹下美联储超预期加息概率增加，但市场加息敏感度有所下降。国内流动性短期偏紧，周级别资金成本或有上行压力，但伴随着我国地产需求修复进程，销售数据仍待流动性支撑的情况下降息仍可期，宏观流动性对市场起偏弱支撑作用。工业企业现金流动性分层明显，投资进度或有提升，消费行业已完成第一轮投资上行，第二轮的启动短期内虽有压力，或将缓慢开启。成长板块制造业第一轮投资情绪已在阶段性高位，需关注流动性风险。市场资金端对科技板块支撑较强，消费行业居中，金融板块较弱，考虑周期性行业地产链或在一季度末增强修复弹性，金融行业或有受益。短期来看仍保持IC、IM偏强预期，但消费的二轮修复及地产销售价格中枢上移或将带来风格切换，期指谨慎持有单边多单。

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