成文日期：2022年10月25日

2022年二季度以来，锡价呈震荡下行走势。7-9月，受冶炼端联合减产的影响，跌势趋缓，窄幅震荡整理。进入10月份后，锡价再度缓慢走弱，主力合约收盘价月环比跌幅约10%。就后市而言，在需求下滑趋势较为明确且暂无改善预期、供应仍有增长空间的背景下，基本面维持弱势，沪锡仍承压为主，反弹走势料难持续，中期或延续偏弱震荡走势。

一、锡市交易逻辑转变

相较于铜而言，宏观因素对锡价影响较弱，基本面逻辑是锡市交易的主要逻辑。2021年锡价呈现单边上行走势，由于去年下游电子行业景气度较高，且终端产品中锡的使用量占比不高，下游对高价接受度较好，在需求偏强的背景下，支撑锡价走强的因素主要聚焦于供应端，受供应不足带来的现货资源紧缺驱动，锡价节节攀升。而进入2022年二季度以后，需求形势出现扭转，一方面受到以美联储为代表的海外央行进入加息周期影响，欧美制造业逐步走弱，全球半导体行业景气度下滑，另一方面国内疫情反复、地产表现不佳，家电需求随之回落，集成电路、3C电子消费也有不同程度的走弱。内外终端需求从高位回落，成为拖累锡价下行的主要因素。就后市而言，需求端短期难有明显改善，锡市逻辑或再度回归供应端。

二、基本面分析：供增需弱预期下，支撑偏弱

（一）供应端

锡矿：进口方面，我国锡精矿以进口为主，近期国内锡精矿加工费维持稳定，冶炼端对原料需求较为平稳，2022年9月，我国锡精矿进口量16064吨，环比下降6.75%，同比上涨14.6%。产量方面，我国锡矿产能主要集中在云南、湖南、广西、广东等地，以云南为主。今年以来，锡矿产量整体呈现同比下滑的趋势，1-8月，国内锡精矿产量累计为48886.66吨，同比下降15.42%。就当前形势而言，现阶段原料端供需并无明显矛盾，预计短期锡矿进口量持稳为主。10月20日，印尼传出可能禁止锡出口的消息，带来一定的情绪扰动，但因时点暂不确定，短期影响不大，对锡价的提振作用有限，可能带来长期矿端偏紧担忧。整体上，矿端供应短期持稳，中长期存收缩预期。

精炼锡：从产量来看，因今年锡价大幅下跌，二季度末国内冶炼厂联合减产，6-7月份精炼锡产量大幅下滑，一度腰斩。而后8-9月份减产结束，冶炼端开工率持续上行，产量逐步恢复，同比回到正增长状态。进出口方面，9月以来，沪伦比值走高，带动进口盈利扩大，精炼锡进口流入也对国内供应形成补充。海关总署数据显示，2022年9月份精炼锡进口总量2882吨，1-9月累计进口同比增569.21%；出口总量1171吨，1-9月累计出口同比降37.83%。从数据可以看出，9月国内进出口再度转为净进口状态，年内净进口量11230吨。因现阶段锡价呈内强外弱格局，预计10月国内精锡将维持净进口状态。整体来看，精炼锡供应增长明显，且短中期该格局仍将延续。

（二）需求端

锡消费主要集中在3C电子产品和家电板块，初级加工产品以锡焊料和镀锡板为主（占比75%左右）。从终端板块来看，因俄乌战争、高通胀影响，以美联储为代表的海外主要央行年内纷纷开启加息周期，三季度全球经济增长明显放缓，海外制造业需求走弱。全球半导体销售额自4月开始逐月下滑，7月份开始已转为同比负增长状态。国内受疫情影响，集成电路、智能手机等电子产品产量亦出现走弱，自3月份开始，同比增速一直处于负值状态。从初级加工市场来看，今年锡焊料企业开工率持稳小降， 镀锡板产销量同比下降明显，1-8月累计产量108.91万吨，同比下降15.12%，累计销量106.54万吨，同比下降13.11%，目前国内镀锡板库存仍处于相对高位。

往后看，海外短期通胀压力仍强，加息持续，欧美制造业PMI均出现明显下滑，特别是欧洲地区已连续四个月呈现收缩状态，美国10月Markit制造业PMI初值49.9，不及市场预期的51，为2020年6月份以来首次跌破枯荣线。在海外大幅加息的背景下，制造业需求正处于走弱阶段。锡整体需求疲弱的状况短时难看到明显改善。

（三）库存

从锡库存变化走势来看，2022年国内外期货库存整体处于同步累库状态。目前伦锡库存已增至历年中高位水平，而国内上期所库存累增幅度相对有限，处于中低位水平。从国内社会库存来看，虽然低库存格局仍存，但从库存走势上看今年并未延续去年大幅去库的走势，整体呈现低位震荡格局，且近期库存出现明显累增，在供增需弱的格局下，预计后续库存仍将继续累库。

三、观点总结

综合而言，近期受美国经济数据走弱及美联储鹰派立场松动影响，加息预期有所下调，不过加息的实际放缓还需要看到通胀水平的明显回落，因此宏观情绪虽有短时缓和但整体仍偏谨慎。基本面上，在海外加息及制造业走弱的背景下，全球电子板块需求下滑趋势较为明确且暂无改善预期，锡需求疲弱状况难改，而在冶炼厂恢复生产和进口窗口持续打开的背景下供应仍有增长空间，基本面维持偏弱格局。由此，我们认为，短期内沪锡上方仍将继续承压，反弹走势难以持续，中期仍延续偏弱震荡走势，关注疫情对冶炼厂开工情况的影响。

风险提示：宏观逻辑变化、冶炼端出现计划外减产 

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