成文日期：2023年3月5日

  2月国债期货震荡走高，虽然资金面整体收敛，但由于债市对于基本面利空表现钝化，这使得期债整体震荡上行，但我们认为伴随着基本面修复的逐步增强，债市或面临再度回落风险。

  一是近期多个PMI数据超预期反弹，表明经济基本面加速修复。从2月制造业PMI数据来看，2月制造业PMI为52.6%，比上个月上升2.5个百分点，连续两个改善，表明制造业景气程度上升。分规模看，大、中、小企业PMI均有改善，其中小型企业PMI改善最为突出，小型企业PMI为51.2%，较上月上升4.0个百分点，同时也是自去年3月以来首次突破临界点，表明制造业PMI实质性改善。从产需来看，生产和新订单PMI均明显改善，表明生产和需求正逐步回归常态。同时从2月的财新PMI数据来看，也是出现较大幅度的上升，2月财新中国PMI为51.6，年内首次突破荣枯分水岭，高于预期和前值，且较前值上升2.4个百分点。另外中国2月财新服务业PMI为55，连续两月扩张，创2022年9月以来新高。多项数据PMI数据显示，国内经济正加速回暖。

  二是近期国内楼市有所回暖，地产企稳预期增强。从30大中城市商品房成交面积数据来看，3月以来30大中城市商品房日均成交面积为46.48万平方米，较2月日均成交面积提高15%。不仅环比数据有所改善，3月以来的日均成交面积也较去年同期明显改善。节后各地地产政策也是继续加码，陕西要求推动房地产市场平稳健康发展，支持各地因城施策，调整优化房地产有关政策，支持刚性和改善性住房需求。对出售自有住房并在现住房出售后1年内重新购买住房的纳税人，对其出售现住房已缴纳个人所得税予以退税优惠。多地针对多孩家庭和人才成重点支持对象，具体措施包括提高公积金最高贷款额度、给予购房补贴、契税补贴等。伴随着地产政策的不断释放，在前期商品住宅销售价格有所企稳的前提下，近期商品房成交量也是出现明显的改善，地产预期的好转会对经济基本面构成支撑，进而利空中长期债市。

  三是央行四季度货币政策执行报告及近期央行副行长表态表达对于国内经济平稳向好和货币政策根据经济形势变化适时适度调整的政策导向会对债市有所冲击。在四季度货币政策执行报告中，央行指出2023年我国经济运行有望总体回升，经济循环将更为通畅。人民银行副行长刘国强在3月3日的新闻发布会上也表示，目前看国内经济好转是肯定的。在货币政策的态度上，四季度货币政策执行报告指出稳健的货币政策要精准有力，这延续了中央经济工作会议的基调，但更加强调结构性的货币政策，强调对于小微企业、绿色发展及科技创新等国民经济中重点领域和薄弱环节的支持，来保障经济的高质量发展。而副行长刘国强则表达了对于通胀的关注，提出根据经济形势变化适时适度调整货币政策。他认为短期看通胀压力是可控的，但从更长期看，外部环境还有难以预料的事情，需求也在逐步恢复，虽然通胀的概率不大，但不大不等于没有，要树立底线思维，对通胀保持警惕。结合央行货币政策执行报告和央行领导对于经济和通胀的判断，我们认为伴随着需求的不断释放，基本面改善和通胀预期抬升对于债市的影响中长期偏向负面。

  综上，笔者认为虽然2月债市是资金面主导，由于主要经济数据处于空窗期，这导致市场对于基本面修复仍有迟疑，债市主要在交易资金面。但3月以来，多个经济指标超预期公布，且近期央行对于经济恢复、通胀预期及政策导向对债市构成中长期利空，故3月我们认为期债在前期反弹已经相对充分前提下，或再次承压回落。

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仝晓燕  国债分析师

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