成文日期：2023年2月27日

摘 要
1．目前各机构预估巴西的产量在1.52-1.54亿吨，USDA最新预估在1.53亿吨，随着近期巴西收割进度有所加快，市场交易热点开始从阿根廷减产的影响向巴西丰产压力转变，巴西大豆能否如期装运也成为市场关注的焦点。
2．2月份延续减产，斋月需求提振叠加印尼收紧棕榈油出口，有助于马棕出口市场改善，出口数据表现尚可，马棕2月将出现去库。
3．油厂缺豆与停机检修增多，豆油产量下降，导致豆油累库进程遇阻。棕榈油近月买船较少，随气温回升棕榈油消费进一步好转，国内棕榈油预计将在未来几个月步入去库路径。
风险提示：巴西大豆运输不畅，马棕出口不及预期

一、行情回顾

2月份国内油脂整体维持区间震荡走势，由于阿根廷大豆减产担忧与巴西大豆出口延后，提振豆油05合约在区间8500至9000元/吨偏强震荡。棕榈油季节性减产与斋月节备货出口数据改善，且印尼收紧出口政策再次出现，棕榈油在区间内呈反弹走势，截至27日棕榈油05期价月环比上涨4.8%。国内菜籽到港稳定，工厂菜籽开机率较高，菜油库存持续上升，供应宽松趋势较为确定，导致菜油维持在区间下沿震荡。

2月上旬，由于马来西亚1月份棕榈油出口下降，产量同比增加，库存去化效果不理想，1月底马棕库存不增反降，市场呈现回调，但随后印尼开始收紧棕榈油出口量，暂停了贸易商累积的出口配额，棕榈油供应收紧担忧再度袭来，另一方面，斋月节前备货，马来西亚出口高频数据不断改善，产量受过度降雨与季节性减产制约出现下降，按现阶段产量及出口情况测算，马棕2月将再度出现去库，对近期棕榈油价格走强提供支撑。豆油方面，由于巴西大豆收割进度慢，出口延后，2、3月国内进口大豆到港同比下降，工厂大豆开机率下降，豆油产量减少，且国内餐饮需求逐步恢复，中小包装油出货尚可，豆油库存历史低位且累库缓慢，导致豆油偏强震荡。菜油方面，国内采购加拿大菜籽持续到港，工厂开机率较高，菜油产量持续增加，库存呈现累库趋势，导致菜油表现疲软。

二、供给及影响因素分析

（一）巴西大豆丰产上市压力来临

2022/23年巴西大豆整体收割进度延后，据咨询公司Safras数据显示，巴西大豆收割工作已经完成30.3%，去年同期收割进度为41.8%，其中马托格罗索州的收割工作进展迅速，已经完成76%，收获进度较慢的帕拉纳州和南马托格罗索州，受持续降雨影响可能导致质量问题。目前各机构预估巴西的产量在1.52-1.54亿吨，USDA最新预估在1.53亿吨。随着近期巴西收割进度有所加快，市场交易热点开始从阿根廷减产的影响向巴西丰产压力转变，美豆走势出现承压回调。

在巴西大豆产量达到创纪录丰产背景下，巴西大豆能否如期装运也成为市场关注的焦点。一般而言，巴西大豆出口的时间窗口期在每年的3月-7月。受到收割延误的影响，2月份巴西大豆出口量将达到915.1万吨，低于之前预期的1023.4万吨，但巴西大豆收割速度缓慢导致目前的出口缓慢并非常态，将增加后期尤其是3月份新粮集中上市导致的物流压力，巴西每年都面临的物流瓶颈问题，今年问题将更严峻，这将会影响巴西大豆在全球的供应节奏。

（二）棕榈油季节性周期转换 产地面临累库压力

1月份马来西亚棕榈油进口量超预期，叠加出口需求疲弱，马棕供给仍然宽松，MPOB数据显示1月末马棕期末库存226.82万吨，环比增加3.26%。从各项具体数据变动来看，1月份产量较前月减产14.73%至138.04万吨，同比增加10.4%，进口环比增加123.29%至14.5万吨，消费环比增加5.44%至31.82万吨，出口环比下降22.96%至113.55万吨，出口大幅下降主要是需求国（中国和印度）高库存背景下大幅采购意愿有限。

从棕榈油季节性产量趋势来看，2月份延续减产，3月份逐步进入增产周期，据马来西亚棕榈油协会发布的数据显示，2023年2月1-20日马来西亚毛棕榈油产量预估环比减少6.71%，UOB预估的同期产量降幅在3-7%，侧面印证马棕2月产量下滑的预期。而出口方面，斋月需求提振叠加印尼收紧棕榈油出口，有助于棕出口市场改善，出口数据表现尚可，高频数据显示2月1-25日马棕出口量为94-103万吨，环比增加23.45%-25%，按目前高频产量及出口情况测算，马棕2月将出现去库。但随着3月份产地棕榈油进入季节性增产期，且斋月备货进入尾声，印度迎来菜籽丰收，会加大菜籽的压榨，而相应减少其他植物油的进口，以保证该国压榨商的利益，使得棕榈油采购需求下降，马来棕榈油将再度面临累库压力，将限制海外棕榈油走升空间。

（三）国内油脂库存分化

本年度巴西大豆收割进度偏慢导致出口延后，巴西对外贸易秘书处(Secex) 公布的出口数据显示，巴西2月前三周出口大豆255万吨，日均出口量为19.62万吨，较上年2月全月的日均出口量33.01万吨减少41%。巴西大豆出口下降导致国内2、3月大豆到港量偏低，据中国粮油商务网预估来看，2月份国内大豆进口量在630万吨，3月份进口量在600万吨，4月份进口量预估在850万吨。另一方面，一般在春节后油厂进行机器检修，今年大豆到港延后，部分油厂为了保证开机长度维持较低开机率，或者趁着淡季延长检修时间，近几周油厂开机下降至50%以下，截至第8周，大豆开机率下降至43%，较上周下降5.8个百分点，大豆总压榨量为162.19万吨，较上周的184.01万吨下降了21.83万吨，豆油产量下降，导致豆油累库进程遇阻，截至第8周末，国内豆油库存量为84.7万吨，较上周的86.5万吨减少1.8万吨，环比下降2.07%。

由于去年年底棕榈油进口利润恢复，刺激棕榈油买船增加，12月棕榈油进口43万吨，国内棕榈油库存持续累库，但是近期棕榈油进口利润倒挂维持震荡，产地棕榈油CNF报价基本处于1000美元/吨上方，且3月报价较少，国内虽新增一些买船，但多集中于9月、11月等远月合约，3-5月棕榈油商业采购整体偏少，伴随后期气温回升及棕榈油消费进一步好转，国内棕榈油预计将在未来几个月步入去库路径。截至2月21日国内棕榈油库存为98.3万吨，处在历史同期高位，但已经开始出现缓慢下降的迹象。

国内采购的加菜籽持续大量到港，2月份预估到港48万吨，2月前3周已经到港35.9万吨，工厂菜籽压榨量提高，第8周菜籽开机率达到44%，菜油产量增加，库存亦呈现上升趋势，叠加2—4月全国平均每月菜油到港 11-13 万吨，国内菜油逐步转宽松。

三、需求及影响因素分析

目前餐饮需求呈现复苏迹象，而餐饮消费使用豆油为主，并且全国大中院校迎来新学期，食堂消费有望增加，产业对以豆油消费恢复充满信心。最新的社会消费品零售数据显示，12月餐饮收入4157.1亿元，同比下降14.1%，但从豆油表观消费来看，2月份整体豆油单周表观消费在35万吨左右，处于正常平均水平，2月下旬以来，国内豆油成交量明显增加。

目前豆棕油价差依旧维持在1460左右历史高位，随着天气转暖，棕榈油的需求有望回升。2月下旬以来，国内棕榈油成交开始明显好转，下游采购有所增加，16度棕榈油备受青睐，24度成交相对平稳。由于豆棕价差的回落，这使得棕榈油价格优势减弱，需求受到一定的冲击，

四、行情展望

目前阿根廷减产基本结束，市场开始关注巴西丰产上市的压力，不过巴西大豆收割进度偏慢，国内2、3月大豆到港量偏低，4月份开始大量到港，国内豆油供应也将随4月份大豆到港及压榨的增长出现改善，随天气转暖后，棕榈油对豆油替代消费逐步增加，国内棕榈油库存进入季节性去化周期，以及国际市场供应收紧预期的双重影响下，棕榈油期价有望在油脂市场中保持强势。当前油厂菜籽到港明显修复，油厂开机逐渐恢复，进口菜油显著增加，供应预期好转使得菜油成为当前油脂最弱的品种，建议关注多棕榈油05空菜油05套利机会。

徽商期货有限责任公司

投资咨询业务资格：皖证监函字【2013】280号

徽商期货研究所

农产品部油脂油料团队

郭文伟  油脂分析师

从业资格号：F3047852

投资咨询号：Z0015767

【免责申明】

本报告所载信息我们认为是由可靠来源取得或编制，徽商期货并不保证报告所载信息或数据的准确性、有效性或完整性。本报告观点不应视为对任何期货、期权商品交易的直接依据。未经徽商期货授权，任何人不得以任何形式将本报告内容全部或部分发布、复制。