成文日期：2022年4月26日

摘要

近期印尼宣布“将从4月28日起停止所有食用油和其原材料出口”，引发市场对棕榈油供应的担忧。期权成交规模大幅飙升，同时棕榈油波动加剧，隐含波动率走出先升后降再升的态势。

一、标的期货行情分析：棕榈油基本面偏强

4月25日，在通胀威胁依然笼罩全球市场，俄乌冲突仍存不确定性，人民币破6.6点，股市、商品齐齐下跌之际，棕榈油2205、2206、2207、2208等合约下午收盘仍反收小阳线，夜盘虽然跳空低开，但整体下调幅度仍低于其上下游产品，下面我们来看一下棕榈油基本面。

（一）俄乌冲突升级，乌克兰葵花籽油出口受阻

据Ukroliyaprom协会称，乌克兰港口有数百万吨葵花籽油，而在战后大部分停产的所有加工厂中，只有六家恢复了运营。乌克兰目前正试图通过汽车和铁路向西部边境出口葵花籽油，但欧洲不具备必要终端设备，无法接收全部货物，因此，在4月的14天里，乌克兰只能出口2.4万吨，相当于和平时期的日度产量。在供应压力下，运往波兰或罗马尼亚的葵花籽油价格跌至1500-1600美元吨。而印度的毛棕榈油CIF价格约为每吨1765美元，毛豆油为1930美元，毛葵花籽油价格在2100美元左右。印度进口葵花油受阻，只能进口棕榈油、豆油补充葵花油的供应缺口，而棕榈油较豆油便宜165美元，价格优势有助于提振印度进口棕榈油，马来西亚棕榈油4月前20日出口环比降幅逐步收缩，不过印尼超高棕榈油库存抑制盘面上涨空间，预计棕榈油继续呈震荡偏强走势。

（二）粮食危机引发各国贸易保护意识

4月22日，最大棕榈油生产国印尼宣布“将从4月28日起停止所有食用油和其原材料出口”，且该限令会一直持续到印尼政府认为国内短缺问题得到解决。

根据国际粮农组织调查数据显示，2020年全球层面的中度或重度粮食危机发生率达到30.4%。也就是说，世界上近三分之一的人口无法获得充足的食物。在疫情、战争、气候变化威胁长期存在的当下，各个国家都逐渐意识到粮食掌握在自己手里的重要性。2020年1月1日至2021年7月26日，全球共有69个国家（地区）针对197种农产品实施了3485项与疫情相关的农产品贸易措施。出口限制措施1015项，约占29%，涉及品种包含稻米、小麦、玉米、蔬菜、食糖、植物油等。

可以说粮食危机并非是对全球粮食总量意义上的担忧，而是不均衡分配，或者说国际市场粮食分配话语权不对等造成的事故。国际粮农组织近几年的统计资料显示，粮食产量充裕的国家主要有美国、加拿大、欧盟、俄罗斯、澳大利亚、乌克兰等12个发达国家，近些年这些国家不仅成为储粮大户，更控制了世界粮食六成以上的出口量。

各国不断增强的贸易保护意识、发达国家对粮食的垄断，疫情导致的区域性流通不畅，欧美对俄罗斯的制裁以及粮食能源化倾向都进一步加重粮食危机，印尼对棕榈油的管控或将是长期的。

二、棕榈油期权各指标分析：IV波动加剧，流动性升温

（一）波动率分析：转头向上概率较高

前期，国际热点事件频发，棕榈油平值IV飙升，最高触及60.04%。近期国际宏观热点事件趋缓，叠加期权市场避险需求下降，大宗商品波动率高位回落，但随着这几天人民币汇率编者引发市场恐慌，包括棕榈油在内的所有大宗商品波动再度加剧。整体表现为先升后降再升的态势。从隐含波动率所处的百分位（见下图）可知，目前近月期权隐含波动率仍虽然接近75百分位，但转头向上趋势明显，波动率买方风险温度计处于低位。预计后期波动率加剧的概率较高，波动率多头可逢低进场。

从不同期限波动率曲面观察（见下图），可以看到正常情况下到期时间越长的期权隐含波动率越高，因为时间越长未来的不确定性也就越大。但如果近期有重大政治经济事件发生，就会导致近期的隐含波动率高于远期。正如图中表示的情况，棕榈油期权近期隐含波动率高于远期，隐含波动率从低点上升后再缓慢下降，很显然，近期俄乌冲突引发近期波动率飙升导致了期权波动率结构的这种特性。从不同行权价波动率曲面观察，可以看到，棕榈油隐含波动率对行权价格敏感度不高。

（二）棕榈油流动性分析：波动加大背景下，成交规模激增

自俄乌冲突爆发以来，棕榈油期权成交和持仓量持续飙升。单单2022年3月，棕榈油期权日成交量达到3296609张，折合棕榈油现货3297万吨。同时，4月流动性虽然有所降温，但4月中旬之后，成交规模又有抬头趋势。

三、棕榈油期权单腿策略推荐

（一）买入平值认购期权策略及表现

棕榈油隐含波动率3月先升后降，但近期又有抬头趋势，推荐买平值认购期权赚取波动率上涨和标的不跌的双重收益。

2022年04月22日，平值认购期权（棕榈油期权P2206-C-12200）收于558.5，上涨38.59%；平值认沽期权（棕榈油期权P2206-P-12200）收于330.5，下跌29.61%。

平值期权合成标的升水0.19%，平值认沽认购隐含波动率差0.13%，存在正向套利机会。

（二）做好策略转换：依托标的跌破支撑位时买入虚值看跌期权策略

4月25日，P2206收于12446元/吨附近，同时虚值两档看跌期权成交量放大，但晚间向下试探12000点位支撑，后期如果没有跌破该支撑位，可灵活做好策略切换，卖出P2206-P-12000看跌期权。风险点：印尼解除棕榈油禁令、俄乌局势趋缓。

徽商期货有限责任公司

投资咨询业务资格：皖证监函字【2013】280号

李敏  期权分析师

从业资格号：F3047909

投资咨询资格号：Z0015515

【免责申明】本报告所载信息我们认为是由可靠来源取得或编制，徽商期货并不保证报告所载信息或数据的准确性、有效性或完整性。本报告观点不应视为对任何期货商品交易的直接依据。未经徽商期货授权，任何人不得以任何形式将本报告内容全部或部分发布、复制。