铝：中线供需趋弱大势未改，期价恐震荡下跌

陈晓波 投资咨询证号Z0014944

沪铝主力合约自进入4月以来突然出现较为有力的反弹行情，从最低11225一线上涨至最好12460一线，累计涨幅达到11%。铝价自从受年后疫情影响开始不断下跌，基本面也处于偏弱状态，此轮反弹目前来看是国内电解铝厂减产、电解铝库存去库叠加消费旺季预期等因素共振的结果。但随着基本面利好逐渐落地，沪铝中线偏空运行仍然是大概率事件。

一、电解铝减产短期内成效显著，后期仍有供应压力

根据SMM数据，3月全国电解铝产量303.6万吨，同比增加1.9%，2020年1-3月中国电解铝总产量897.6万吨，同比增加4%；3月冶金级氧化铝产量543.4万吨，冶金级日均产量 17.53万吨，同比下滑1.75%。

图1 电解铝产量及同比增速

一季度以来国内电解铝企业减产检修产能超过88万吨，且最近减产规模有所扩大，有减产意向的总量已超过100万吨。此外，近期河南汇源新增减产产能40万吨左右。后期应重点关注电解铝厂减产检修是否继续维持，因为当前铝价及利润空间不利于电解铝厂维持较高的停产检修力度。并且，目前电解铝厂普遍存在惜售心态，若后期这部分货量流向市场，则将对铝价产生一定压制。此外，我们依然要注意的是，今年国内依然有超过300万吨的电解铝新增产能，后期供应压力仍在。

二、氧化铝大跌，电解铝成本支撑仍偏弱

图2 氧化铝价格持续下跌

今年国内氧化铝价格先涨后跌，在铝价窄幅震荡的1-2月，氧化铝价格甚至小幅反弹；进入三月后在疫情背景下氧化铝价格大跌驱动铝价下跌。目前，氧化铝市场悲观情绪较浓，截止4月20日，山西氧化铝价格在2076元/吨，河南氧化铝价格在2081元/吨，山东氧化铝价格在2100元/吨，广西氧化铝价格在2070元/吨，贵州氧化铝价格在2075元/吨。海外氧化铝FOB报价225美元/吨相对上周持稳，连云港进口氧化铝价格在2020元/吨。氧化铝价格目前已跌破生产成本，预计未来一段时间依旧偏弱，对铝价成本支撑减弱。其他辅料方面，预焙阳极价格近期小幅下滑，其余持稳。

图3 预焙阳极等辅料价格低位持稳

从电解铝成本利润角度考虑，目前铝价反弹至12000一线以上，而国内电解铝行业平均生产成本预估在11500-12000的区间，因此可以说当前铝价已基本将电解铝厂亏损大幅缩窄，甚至部分电解铝厂已经开始小幅盈利。在这种情况下，电解铝厂停产检修意愿是否维持存疑，不排除因一季度承受了较大亏损导致在二季度电解铝产量上升的可能。

三、铝锭库存高位开始去化，但下游消费恢复存在不确定性

图4 铝锭社会库存消耗速度放缓

铝锭库存是驱动本轮铝价上涨的主要因素之一，当然其背后也是由于电解铝减产导致的供应削减。截至4月20日铝锭社会库存减少至136.4万吨，继续保持较大幅度去化；氧化铝库存方面为49万吨，波动幅度较小。交易所库存方面，截至4月20日，上期所铝期货库存较减少至28.63万吨，LME铝总库存小幅升至130.09万吨。

图5 LME铝期货库存持稳，沪铝期货库存大幅下降

下游消费方面，一季度国内累计电解铝消费量750.5万吨，同比减少9%。下游企业订单较2月及3月上旬转暖，以广东地区建材内贸订单最为显著，除此之外，现货市场存在一定规模的囤货行为，进而造成铝锭去库超预期的状况。然而就目前的海外疫情发展的情况来看，今年出口订单受极大影响应该是较为确定的，其中铝材订单中期来看恐会面临不足的情况。

图6 房地产行业指标稳中小幅走弱

从房地产及汽车行业相关指标来看，截止3月底新屋新开工累计房地产开发完成投资额同比增速-7.70%，房屋新开工面积累计同比增速-27.2%；汽车产量数据及工业增加值书序则更为惨不忍睹。从上述指标来看，房地产逐步回暖是大概率事件，汽车行业暂时仍无改善迹象。

图7 汽车行业指标继续低位徘徊

此外从宏观角度来看，2020年一季度国内实际GDP累计同比下滑6.8%，但是3月份随着各地复工复产的有序推进，各项主要经济指标的降幅有所收窄，二季度经济大概率出现反弹，这是后期需求转暖预期的主要支撑，但是由于疫情在海外控制状况仍不乐观，世界经济衰退担忧仍存，因此外部需求回落的程度恐将一定程度上对国内需求的反弹形成压制。因此，铝后期下游需求恢复存在不确定性。

四、总结与操作建议

综上所述，我们认为沪铝二季度供需基本面再度转向偏弱概率较大，将对期价上行空间形成压制。从技术上看，沪铝主力合约反弹行情短期仍未走完，均线排布并未发生逆转，但上方12800一线压力较为明显，可继续关注铝的反弹情况，中线择机逢高介入空单。

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