李红霞

从业资格号：F0311151

投资咨询证号：Z0011794

2020年4月10日

引言：2020年3月，海外疫情持续扩散下，市场对棉花消费的担忧及对经济的悲观情绪集中释放，棉花价格一路走跌、直击10000元/吨支撑位。随后各国实施封锁措施，最大限度地控制疫情，目前疫情整体新增趋势较前期有所放缓，棉价出现反弹。针对投资者关心的棉花能否在当前点位抄底，笔者通过“三次历史低点回顾、全球供需基本面、价差结构”谈谈个人看法。

一、行情回顾

（一）三次历史低点行情回顾

自棉花期货2004年上市以来，出现过三次触及一万元/吨的行情，一次在2008年，一次在2016年，棉花价格三次低点面临不同的宏观和行业背景。2007年，经济过热引发增产与消费下滑形成合力，次贷危机引发全球金融海啸，全球经济增速下滑，郑棉主力于2008年11月触及10080元/吨历史低点。2016年，中国供给侧改革“三去一降一补”，数量增长转向质量增长，巨量储备棉出库，内外棉价联动下跌逻辑与消费悲观形成合力，郑棉主力于2016年3月触及9890元/吨历史低点。2020年，海外疫情持续蔓延，引发投资者对经济的恐慌情绪，棉花作为消费弹性比较高的商品，其全球消费预估持续下调，郑棉主力期价一度击穿10000元/吨。

具体来看，2008年的低点所在的下跌趋势始于2008年3月，至2008年11月结束，维持了八个月，从16660元/吨的高点降至10080元/吨的低点。2016年低点所在的下跌趋势始于2015年5月，至2016年3月结束，维持了十个月，从20245元/吨的高点降至9890元/吨的低点。2020年3月创下的历史低点所在的下跌趋势始于2020年1月，延续至今，从14450元/吨的高点降至9935元/吨的历史低点。

与此同时，外盘也分别在以上三个时期达到历史低点。首先，美国棉花历史最低点出现在2001年10月26日，最低价格为28.20美分/磅；之后，2008年11月11日，美国棉花主力价格触及38.45美分/磅；接着，2016年2月29日，美国ICE棉花主力最低触及为54.53美分/磅。2020年4月1日，美国ICE棉花主力当日最低价格触及48.35美分/磅。

（二）近期国内盘面走势

本年度自9月以来，北疆减产引发棉价反弹至年度高位14450元/吨，随之而来的是高企的套保压力，在中美贸易持续利空下，盘面随之走低至13200元/吨支撑位后开启震荡。1月疫情发生以来，棉价在消费预期持续下调的指引下，再次击穿10000元/吨，最低跌至9935元/吨。

二、全球供需结构

（一）2020年4月全球产销存预测（单位：万吨）

美国农业部发布的4月份全球供需预测显示，2019/20年度美国棉花出口量大幅下调，消费量调减，期末库存增加。全球经济陷入衰退使全球棉花消费和贸易量减少，2019/20年度，全球消费量为1.106亿包，环比调减760万包，降幅达6.4%，同比减少8.1%，下降幅度历史罕见，主要消费国的棉花消费量环比均调减。其中印度、中国调减量最为突出，印度调减54.4万吨，中国调减32.7万吨。至此，中国消费量低至762万吨，低于2015/16年消费数据。

三、国内供需结构

（一）三次历史低位棉花供需结构

1、2008年国内棉花供需结构

2008年5-9月，国内消费量以0.5百万包/月的速度下调，折合10.89万吨/月；10-11月以1.5百万包/月的速度下调，折合32.66万吨/月；此次下跌趋势开始至结束的一段时间内，USDA对国内棉花消费预估总量共下调6.75百万包，折合146万吨。

2、2016年国内棉花供需结构

2015年5月-2016年3月，国内消费量以接近0.5百万包/月的速度下调，折合10.89万吨/月；此次下跌趋势开始至结束的一段时间内，USDA对国内棉花消费预估总量共下调4百万包，折合87万吨。

3、2020年国内棉花供需结构

2020年1月-2020年3月，国内消费量以1百万包/月的速度下调，折合21.77万吨/月，若疫情持续蔓延到6月，消费量下调总量或达108.85万吨，远高于2016年下跌趋势中消费的减少量。

4、2006-2020年国内棉花供需结构

从消费量下降幅度与期价下跌幅度来看，2020年消费下降幅度对应的期价下降幅度和2016年大体持平，消费端是否还会下调仍有待考证，但后期如果消费端下调，价格的下跌速度或将和2016年一样，有所放缓。

（二）国内下游消费现状

消费方面，2020年1-3月，国内消费量以1百万包/月的速度下调，折合21.77万吨/月，共计43.54万吨。进一步，据2019年具体消费细分数据显示，4-6月下游消费数据占比24.31%，若按照USDA公布的794.7万吨的消费量计算，4-6月份共消费193.19万吨，进一步按照海关总署公布的消费量下降20%的幅度计算，4-6月消费量下降约38.64万吨。总体而言，2020年1-6月消费预估下降约82万吨，低于前期预估的100万吨。

针对以上预估，2019/20年度下游消费和2016/17年度消费量大体相当，不禁要问，2016年反弹的驱动因素有哪些，这些因素是否适用于2020年？

2016年反弹的主要驱动因素大体可以总结为以下三点：1、国家从税务、劳动保险、能源成本等做了系列调整；2、2016年4月15日，国家发展改革委将关于国储棉轮换的公告及时出台；3、2015年棉花生产在面积、产量、单产“三下降”——据农业部棉花全产业链调度及国家棉花产业技术体系调查，2015年全国植棉面积4855.1万亩，同比下降23.3%；监测县皮棉亩产82.6公斤，同比减少4.3%；全国皮棉总产约480万～500万吨，同比下降约22.0%。新疆植棉面积比上年减少约600多万亩，平均单产下降约15%，甚至2015年棉花进口也在下降。2020年由于目标价格补贴政策落地，和之前三年的18600元/吨持平，稳定了棉农的生产经营，2020年的拐点可能需要寄希望于国家出台的用于稳定经济的相关政策，以此提振棉花下游消费。

四、价差结构

CF009/CF005价差方面，近期5月仓单离交割日越来越近，下游订单不足或将导致下游不愿接货，5-9价差或将持续走高，可做抛5多9的买入套利。

五、后期需关注的热点及行情总结

（一）海外疫情的拐点

中国疫情已得到控制，美国累计数全球最多、新增最快，欧洲疫情整体新增趋势放缓，后续需重点关注印度、非洲等人口密度较大、卫生设备相对落后的国家可能出现的难以控制的集中爆发。

（二）下游消费的恢复情况

棉花属于消费弹性相当高的商品，特别是疫情影响下，“吃穿用度”中“穿”首当其冲深受影响。1-3月份过去之后，天气转暖，消费者很难再返回购买冬季和早春的衣服。目前终端消费在1-3月份已失去这一黄金时段。现阶段中国恢复生产后对纱线的需求远远没有恢复正常水平。后期关注消费数据。

（三）各国为恢复经济可能出台的政策

2020年内，央行接连三次放水，每次都可带动棉花大概500点上下的提振，但力度有限，后期关注政府是否考虑出台较高力度的政策。

行情总结：此次美国农业部对消费的调减幅度完全在预期中，前期盘面已消化，10000元/吨支撑位较为坚挺。但向上反弹没有驱动，力度不强，12500元/吨压力位难以突破。如果后市印、非等国疫情出现“第三波”不可控爆发，棉市空头趋势或再次来袭，不可轻视。风险点：海外疫情持续扩散，实际消费量下调幅度加大。

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