张应钢 投资咨询证号Z0012728

摘要

  前期一直进展顺利的中美贸易谈判，5月上旬突生变故，贸易战担忧重新急剧升温。加上因为多雨天气对美豆播种影响比较大，“天气市”比往年提前启动，美豆大幅拉升，拉动近期国内粕类价格大涨。展望后市，豆菜粕价格走势主要还是取决于美豆产区天气，若天气没有改善，价格还将继续冲高，同时当前南方水产养殖已经启动，猪料需求因非洲猪瘟下降之后，禽料需求大增，水产料需求也有所提升，短期豆菜粕价格走势易涨难跌。

 一、期现货市场行情分析

   2019年以来豆菜粕市场延续了2018年10月份以来的下跌走势，同时由于非洲猪瘟蔓延重挫生猪养殖业，以及粕类需求处于季节性淡季，导致豆菜粕期货价格持续下跌，后期由于一直进展顺利的中美贸易谈判，5月上旬突生变故，贸易战担忧重新急剧升温。加上因为多雨天气对美豆播种影响比较大，“天气市”比往年提前启动，豆菜粕迎来反弹行情。展望下半年，我们认为整个粕类市场的波动会加剧，短期豆菜粕价格走势易涨难跌。对于粕类市场上半年的走势，以下按品种逐一进行回顾。

（一）豆粕上半年回顾

   2019年1月份非洲猪瘟蔓延重挫生猪养殖业，据农业农村部公布数据显示，截止1月份全国共有25个省份发生家猪（104起）和野猪（2起）非洲猪瘟疫情，累计扑杀超过91.6万头。非洲猪瘟疫情出现，对下游猪肉消费以及养殖户补栏信心都有不同程度的打击，猪瘟疫情蔓延使得养殖户不敢补栏。市场对春节后豆粕需求异常悲观，交易商积极进行买油卖粕套利，导致豆粕期货价格持续下跌，豆粕现货跟跌，跌至2700元/吨一线后，达到市场心理价位，饲料企业春节前备量明显放量，令1月份豆粕成交量远高于12月。2月份豆粕行情整体弱势格局未变，我国非洲猪瘟疫情共出现7例，其中规模以上的猪场出现疫病的比例占到83%（存栏千头以上的占重50%，万头以上的33%），这表示随着疫情的扩散，规模化企业也逐渐被侵袭，养殖企业损失严重，生猪整体存栏量也降至低点。豆粕库存在国内产出增加情况下也重新回升。油厂豆粕库存压力大，山东部分油厂已胀库停机，而3月份大豆到港量达到671万吨，高于此前预期的600万吨，4月份大豆到港量将大幅增加到870万吨，缓解大豆原料供应不足担忧。3月份由于非洲猪瘟在国内已成蔓延之势，再加上去年行情不好，行业普遍亏损，养殖户为回笼资金，以及恐疫情风险，年前集中出栏大量肥猪，导致市场产能去化严重。另一方面禽类养殖仍处于低迷态势，加上目前水产养殖业投苗尚未大规模开启，终端市场消耗有限，利空豆粕市场。同时3月底中美高级磋商取得新的进展。中国已经开始在执行再度购买1,000万吨美陈作的承诺。4月份中美贸易谈判形势乐观，且南美大豆榨利良好，国内油厂积极买入南美大豆，加上中国已承诺在本年度采购2000万吨美豆，5-8月国内进口大豆到港量较大。而中储粮为了腾出仓容存放采购的美国大豆，开始轮出2-3年前的南美大豆，市场依旧沉浸在供给预期増加、需求有限的担忧中。不过豆粕相比杂粕，性价比优势明显，大量替代杂粕，加上禽料需求明显增长也抵消了猪料下降的需求，3月和4月豆粕城成交放量，需求明显好于预期，说明饲料企业比较认可2500元/吨左右的价位。

    进入5月份以后，原本一直进展顺利的中美贸易谈判，5月上旬突生变故，贸易战担忧重新急剧升温。加上因为多雨天气对美豆播种影响比较大，“天气市”比往年提前启动，美豆大幅拉升，拉动5月豆粕价格大涨。对于豆粕后期走势而言，主要看美豆产区天气，美豆最后的播种期限是6月15-6月20日，在此之前，如果天气改善，美豆播种将加快，由于特朗普政府今年给予贸易战损失补贴，按播种面积计算，只要天气允许，一些没有能播上玉米的农田也将转播大豆，若播种面积扩大，那么美豆将出现回落压力，从而拖累国内豆粕价格，反之，如果多雨天气持续，大豆播种继续被耽搁，弃种现象大增，则美豆价格还将进一步冲高，豆粕价格也将跟随美豆进一步拉升。至于贸易战方面，如果出现缓和，也将给豆粕带来利空，但贸易战能否缓和可能要等到6月28日日本大阪G20峰会两国领导人会晤之后才会明了。

图1：美豆主连日K线图		图2：大连豆粕主连日K线图
数据来源：徽商期货研究所 文华财经

（二）菜粕上半年回顾

   1月份以来中加关系较为紧张，导致菜油厂3月份以后菜籽购买量较少，而经过前期的大量备货，豆粕及菜粕库存压力都有所缓解，油厂挺价，给菜粕价格提供利多支撑，菜粕价格仍将表现抗跌。但进入1月份后气温逐步回落，水产饲料的需求降至冰点，菜粕刚性需求大幅下降及非洲猪瘟蔓延对生猪存栏影响较大，因担心非洲猪瘟，养殖户在春节前集中出栏后补栏意愿较弱，另外环保政策导致一些中小散户大规模退出，市场认为春节后生猪存栏或大降20%，因此多油空粕套利活跃，市场对粕类中长线走势并不看好。2月份水产养殖仍处于淡季，南美水产价格大跌，同时非洲猪瘟蔓延趋势未改，部分知名食品企业猪肉制品检出非洲猪瘟病毒重挫生猪养殖，生猪存栏出现较大降幅，市场大多对粕类后市抱有看空情绪，入市谨慎，加上当时豆菜粕价差缩窄至340元/吨，严重影响菜粕需求。不过，市场传言称进口菜籽GMO（转基因）证书收紧，且3-4月到港菜籽需增加2个检测项目，以及加拿大作出推进引渡孟晚舟的决议，中加两国关系持续紧张，支撑菜粕价格。3月份海关总署取消两家加拿大企业对华出口菜籽资格，且后期菜籽大部分船期取消，虽然3月末，农业部获批了一部分菜籽GMO证书，但影响菜籽产品进口的主要障碍并不在于GMO 证书，而是海关的检验检疫，毕竟在沿海港口还有几船菜籽菜油不允许加工销售，而且个别菜籽油厂海关检疫已达一个月还未允许加工。同时豆菜粕价差大幅缩小，饲料厂调整配方用豆粕替代菜粕，3月菜粕成交惨淡，几乎无人问津。4月份非洲猪瘟蔓延令粕类需求不佳，同时豆菜粕价差处5年低位，目前豆粕与菜粕价差在350-400左右，远低于正常800元/吨的价差水平，饲料厂配方中的豆粕添加比例增加，令菜粕需求受严重影响，且南美大豆榨利良好，国内油厂积极买入，加上中国已承诺在本年度采购2000万吨美豆，5-8月国内进口大豆到港量较大，令菜粕价格承压。

   5月份以后菜籽进口或仍将受阻，预计7月份之后原料将越来越紧张，随着南方水产养殖启动，菜粕需求好转，库存则较低，仍将提振菜粕行情。但豆菜粕价差缩窄至5年低位仅350-400元/吨，远低于正常800元/吨的价差水平，严重影响菜粕需求，及南美大豆榨利良好，中国油厂6-8月大豆到港量庞大，后期大豆开机率仍将保持较高水平，而非洲猪瘟蔓延仍将影响粕类后期需求。不过，美豆天气炒作短期难消除，加上特朗普声称尚未准备好与中国达成协议，贸易战及产区天气都暂难有明显改善，在改善之前，菜粕价格仍将偏强运行。

图3：菜粕主连日K线图		图4：豆菜粕价差走势图
数据来源：徽商期货研究所 文华财经

二、宏观因素分析

    联邦基金利率期货显示，截至上周五下午，美联储本周会议上降息的可能性为21%，7月降息的可能性达到85%，而市场预计，今年年底降息三次的可能性达到61%。美联储降息预期将提高国内货币政策灵活性，在一定程度上也增加了国内货币政策的宽松预期。

    同时由于受中美贸易战的影响，汇市情绪波动较大，短期内对人民币汇率形成一定压力。但从长周期看，国内经济基本面并未出现明显变化，继续对人民币汇率形成有效支撑。当前中美贸易摩擦，汇市情绪或存在过度反应现象。此外，包括逆周期因子、离岸央票等在内，监管层抑制市场顺周期行为的政策工具丰富，人民币继续出现大幅贬值的可能性不大。

图5：美元兑人民币中间价		图6：进出口总额当月同比
数据来源：徽商期货研究所 Wind

三、供给及影响因素分析

（一）  豆粕：大豆到港增加，油厂开机率处于高位

    根据天下粮仓统计，6月份国内各港口进口大豆预报到港131船833.5万吨，7月份预估980万吨，较上周预估增30万吨，8月初步预估930万吨，较上月预估增20万吨，9月初步预估维持960万吨，10月初步预估维持900万吨。

    大豆压榨方面，截止6月14日当周，全国各地油厂大豆压榨总量172.62万吨，较前一周降5.26万吨，降幅2.95%，当周大豆压榨开机率（产能利用率）为48.32%，未来大豆开机率将回升，本周（第25周）油厂开机率将回升至182万吨左右，下周（第26周）压榨量将回升至183万吨左右。

图7：国内大豆月度进口及压榨量（万吨）		图8：国内油厂开机率
数据来源：徽商期货研究所 天下粮仓

（二）菜粕：菜籽油厂开机率持续下降，菜粕库存减少

    由于菜籽油厂开机率继续回落，导致截止6月14日当周两广及福建地区菜粕库存下降至2.1万吨，较前一周3.35万吨减少1.25万吨，降幅37.3%，较去年同期各油厂的菜粕库存4.92万吨降幅57.3%。未来两周开机率还将进一步下降，预计菜粕库存还将继续下降。

 四、需求及影响因素分析

（一）豆粕：成交减少，水产养殖启动弥补非洲猪瘟影响

    截止6月14日全国共有32个省、自治区发生家猪（133起）和野猪（3起）非洲猪瘟疫情。据农业农村部最新数据显示，2019年5月生猪存栏环比减少4.2%，比去年同期减少22.9%。能繁母猪存栏环比减少4.1%，比去年同期减少23.9%。生猪补栏需求差影响粕类长期需求。

但南方水产养殖启动，以及豆粕与其它杂粕价差仍较小，目前豆粕与菜粕价差在370-450元/吨，豆粕在饲料中高添加比例，且猪瘟导致其他相关肉类需求增加，刺激其他养殖数量增加，一定程度上弥补了养猪业对豆粕需求的下降部分。

图9：现货豆粕月度成交量		图10：油厂月度压榨及豆粕成交量（万吨）
数据来源：徽商期货研究所 天下粮仓

（二）菜粕：期货上涨提振现货市场信心，菜粕成交增加

    天气短暂改善后，天气预报美国中西部暴雨重现。天气炒作再起，豆粕库存处于低位，厂家挺价，支撑粕价。豆粕价格上涨，提振菜粕。菜粕低位成交良好，6月14日当周菜粕成交量增加至1.4万吨，较前一周1500吨增加1.25万吨。

五、盘面压榨利润分析

    截止6月14日，巴西大豆7月升贴水CNF报价199N，前一周同期报价200N，大豆进口完税价在3181元/吨，而前一周3131元/吨。本周巴西大豆盘面毛利减少，截止6月14日，巴西大豆7月船期盘面榨利盈利218元/吨，前一周盈利237元/吨。而美湾大豆由于高额关税仍未取消，压榨仍陷入亏损。

六、操作策略与建议

    随着5月份中美贸易摩擦重启，豆菜粕迎来一波反弹行情。目前处于美豆天气炒作时期，美国未来一周降水量仍高于中值，播种进度迟滞，使得大豆播种面积可能低于预期，且晚播大豆后面容易受早霜影响，美豆总体偏强。同时南方水产养殖启动，且非洲猪瘟导致其他相关肉类需求增加，刺激其他养殖数量增加，一定程度上弥补了养猪业对豆粕需求的下降部分。预计未来一段时间粕类或偏强运行。

图11：豆粕现货价格走势		图12：豆油豆粕比
数据来源：徽商期货研究所 Wind 博弈大师

    投资机会方面，建议豆菜粕逢低做多为主。套利方面，建议逢高做空油粕比。

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